Hazine Piyasası Geçici Bir Getiri Şokundan Daha Fazlasıyla Karşı Karşıya
ABD Hazine piyasasının karşı karşıya olduğu en önemli soru, artık getirilerin ne kadar yükseleceği değil, tahvillerin son çeyrek yüzyıldır yatırımcıların güvendiği rolü hala yerine getirip getirmediğidir. 2000 ile 2020 yılları arasındaki dönemin büyük bölümünde hisse senetleri ve devlet tahvilleri zıt yönlerde hareket etme eğilimindeydi. Büyüme beklentilerinin bozulması nedeniyle hisse senetleri düştüğünde, yatırımcılar güvenli liman arayışıyla ve daha düşük faiz oranları beklentisiyle Hazine tahvillerine yöneliyor ve tahvil fiyatları yükseliyordu. Bu negatif korelasyon, tahvilleri çoklu varlık portföyleri için mevcut olan en etkili koruma araçlarından biri haline getirmişti.
Tarihsel olarak, 10 yıllık Hazine tahvili getirisi yaklaşık %5,25 ile %5,50 seviyelerinin üzerine çıktığında, hisse senetleri ve tahviller arasındaki korelasyon pozitif yöne dönme eğilimi gösteriyor.
Ancak bu ilişki giderek istikrarsızlaşıyor. Tarihsel olarak, 10 yıllık Hazine tahvili getirisi yaklaşık %5,25 ile %5,50 seviyelerinin üzerine çıktığında, hisse senetleri ve tahviller arasındaki korelasyon pozitif yöne dönme eğilimi gösteriyor. Bu ortamda, hisse senetleri ve Hazine tahvilleri eş zamanlı olarak değer kaybedebiliyor. Bunun temel nedeni getirilerin seviyesinden ziyade enflasyon gibi görünüyor.
Fed'in tercih ettiği temel enflasyon göstergesi olan çekirdek PCE enflasyonuna bakıldığında benzer bir ayrım çizgisi ortaya çıkıyor. Tarihsel olarak, çekirdek PCE enflasyonu yaklaşık %3'ün üzerinde olduğunda hisse-tahvil korelasyonu ezici bir çoğunlukla pozitif seyretmiştir. Bu durum, %3'ün bir enflasyon grafiğindeki rastgele bir sayıdan daha fazlasını temsil edebileceği için kritiktir; bu, enflasyonun farklı davranmaya başladığı nokta olabilir.
Enflasyon Neden %3'ün Üzerinde Kontrol Edilmesi Daha Zor Bir Hale Geliyor?
Enflasyon düşük olduğunda, yatırımcılar, hanehalkları ve işletmeler bireysel fiyat artışlarını geçici bir gürültü olarak görme eğilimindedir. Benzin, gıda veya kiradaki ani bir artış, insanların enflasyonun sonunda normale döneceğini varsayması nedeniyle uzun vadeli beklentileri mutlaka değiştirmez. Ancak enflasyon yeterince kalıcı hale geldiğinde davranışlar değişir. İşletmeler maliyetlere karşı daha dikkatli olur, çalışanlar reel ücretlere daha fazla odaklanır ve tüketiciler satın alma kararlarını değiştirir.
Enflasyon beklentileri, son dönemdeki enflasyona daha sıkı bir şekilde bağlandığında, fiyat istikrarını yeniden sağlamayı zorlaştıran bir geri bildirim mekanizması oluşur.
Önceki ABD enflasyon dönemleri üzerine yapılan araştırmalar, ekonomik baskı ile enflasyon arasındaki ilişkinin doğrusal olmadığını göstermektedir. İşsizlik, istikrarlı enflasyonla ilişkili seviyenin yeterince altına düştüğünde, fiyat baskıları orantısız bir şekilde hızlanabilir. 2016 yılında yayınlanan bir Fed raporu, ABD tarihinin, ortalama %3'ün önemli ölçüde üzerinde istikrarlı bir enflasyon rejiminin uzun süre korunabileceğine dair çok az kanıt sunduğunu savunmuştur.
Düşük ve yüksek enflasyon şokları arasında da önemli bir fark vardır. Temel enflasyon yaklaşık %2'nin altındayken, geçici şokların tersine dönme olasılığı daha yüksektir. Ancak yüksek enflasyon ortamında şoklar birikme eğilimindedir. Ekonomi son yıllarda pandemiden tedarik zinciri aksaklıklarına, jeopolitik çatışmalardan enerji piyasası bozulmalarına kadar birçok büyük fiyat şoku yaşadı. Temel enflasyon zaten yüksek olduğunda, her ek şokun bağımsız olarak kaybolmak yerine bir öncekini güçlendirme şansı daha yüksektir.
60/40 Portföyü ve Yapısal Zorluklar
Geleneksel 60/40 portföyleri, hisse senetlerinin uzun vadeli büyüme sağladığı, tahvillerin ise hisse senedi zayıflığı dönemlerinde getirileri dengelediği varsayımı üzerine kuruludur. Bu ilişki, enflasyonun düşük olduğu ve merkez bankalarının ekonomik gerileme dönemlerinde politikayı gevşetmek için önemli bir alana sahip olduğu dönemlerde son derece iyi çalışıyordu. Ancak kalıcı olarak pozitif seyreden bir hisse-tahvil korelasyonu bu modeli zayıflatmaktadır.
Eğer hisse senetleri %10 düşer ve enflasyon yüksek kaldığı için Hazine tahvilleri de düşerse, tahvil tahsisi artık portföyü yatırımcıların beklediği şekilde korumaz.
Eğer hisse senetleri %10 düşer ve enflasyon yüksek kaldığı için Hazine tahvilleri de düşerse, tahvil tahsisi artık portföyü yatırımcıların beklediği şekilde korumaz. Bu durum tahvilleri işe yaramaz kılmaz; Hazine tahvilleri hala gelir, likidite ve yüksek kaliteli teminat sağlar. Ancak onları elde tutma nedeni değişir. Yatırımcılar artık aynı çeşitlendirme faydasını alamadıkları için daha fazla getiri talep edebilirler.
Risk-parite stratejileri için bu değişim özellikle önemlidir. Bu portföyler, sermayeyi farklı varlıkların risk katkısına göre tahsis eder ve genellikle hisse senetlerinin daha yüksek oynaklığını dengelemek için önemli miktarda Hazine tahvili kullanır. Kanıtlar, risk-parite fonlarının ABD devlet tahvillerine olan bağımlılığının azaldığını ve tahvil getirilerine olan duyarlılıklarının son 15 yılın en düşük seviyelerine gerilediğini göstermektedir.
