Arz Şokları ve Enflasyonun İkili Yapısı
ABD enflasyonunda şu anda iki temel süreç yaşanıyor. Birincisi, 2020 yılındaki COVID-19 pandemisi, 2022'de Rusya'nın Ukrayna'yı işgali sonrası petrol fiyatlarındaki ani yükseliş, 2025'teki karşılıklı gümrük tarifeleri ve şimdi de İran ile yaşanan savaş gibi görünürde sonu gelmeyen bir arz şokları silsilesi içindeyiz. Arz şoklarının enflasyona yansımasında uzun ve değişken gecikmeler olduğu için, bir şokun nerede bitip diğerinin nerede başladığını kestirmek güçtür. Bu nedenle, son dönemdeki yüksek enflasyon verilerinde arz şoklarının tam olarak ne kadarlık bir rol oynadığını bilmek oldukça zordur.
Arz şoklarının enflasyona yansımasında uzun ve değişken gecikmeler olduğu için, bir şokun nerede bitip diğerinin nerede başladığını kestirmek güçtür.
İkinci olarak, temel enflasyonun hızı pandemi öncesine göre yükselmiş olabilir. Eğer durum buysa, bu, karşılaştığımız tüm arz şoklarından farklı bir olgudur ve para politikasının çok gevşek kaldığının bir işareti olacaktır.
Faiz Artırımları Bir 'Performans' mı?
Elbette her iki durum da aynı anda gerçekleşiyor olabilir, ancak mesele şudur: Faiz artırımları, arz şoku kaynaklı enflasyonu düşürmek için hiçbir işe yaramaz. Eğer temel enflasyon gerçekten yükselmişse, bunu düşürmek için gereken sıkılaştırma miktarı o kadar büyüktür ki, bu durum ekonomiyi resesyona sürükleyecektir. Mevcut Fed yönetiminin bunu göze alacak bir yapıda olmadığını söylemek yanlış olmaz; bu nedenle konuştuğumuz faiz artırımları daha çok 'performatif' niteliktedir, yani amaçları Fed'in görevini yapıyormuş gibi görünmesini sağlamaktır.
Konuştuğumuz faiz artırımları daha çok 'performatif' niteliktedir, yani amaçları Fed'in görevini yapıyormuş gibi görünmesini sağlamaktır.
Belki küçük faiz artırımları beklentileri çıpalamaya yardımcı olabilir, ancak dürüst olmak gerekirse bu da benim kitabımda 'performatif' kategorisine girer. Fed'in şimdilik faizleri sabit tutmasını ve bu haftaki tüketici fiyat endeksi (CPI) verilerini kirleten Eylül ve Ekim aylarındaki petrol fiyatı artışlarına işaret etmesini tercih ederdim. Bununla birlikte, Aralık ayında 25 baz puanlık bir faiz artırımı neredeyse kaçınılmazdır, ancak burada tartıştığım tüm belirsizlikler nedeniyle 50 baz puanlık bir artış gerçekleşmeyecektir ve gerçekleşmemelidir.
Veriler Ne Söylüyor?
Yukarıdaki grafikteki siyah çizgi, Fed'in tercih ettiği enflasyon ölçütü olan çekirdek kişisel tüketim harcamaları (PCE) enflasyonunun yıllık bazdaki hızını göstermektedir. Mavi çubuklar ise, iki seriyi aynı ölçeğe getirmek için yıllıklandırdığım aylık enflasyon hızını temsil eder. Bu grafikten şu iki sonuç açıkça görülmelidir: (i) Mavi oklarla belirttiğim gibi, son yıllarda çılgın sayıda arz şoku yaşanmıştır; ve (ii) pandemi sonrasında temel enflasyon eğiliminin yükselmiş olması mümkündür. Fed'in eğrinin gerisinde kaldığının ve faiz artırması gerektiğinin bir işareti olabilecek olan da bu ikinci ihtimaldir.
Küresel ekonomide büyük bir atıl kapasite var ve bu durum beni bu hafta yaşanan enflasyon korkusuna karşı şüpheci olmaya itiyor.
Dünkü yazımda, ABD GSYH'sinin potansiyelinin üzerinde görünmediğini belirtmiştim; bu da petrol fiyatlarındaki son artışın temel enflasyonu nasıl yukarı çekebileceğini anlamayı zorlaştırıyor. Aslında, küresel ekonomide büyük bir atıl kapasite var ve bu durum beni bu hafta yaşanan enflasyon korkusuna karşı şüpheci olmaya itiyor. Ancak diyelim ki faaliyetlerin potansiyelin üzerinde olduğuna ve faiz artırımlarıyla soğutulması gerektiğine kendimizi ikna ettik. Yukarıdaki grafik, enflasyon (dikey) ile işgücü piyasasındaki atıl kapasite (yatay) arasındaki ilişkiyi gösteren Phillips eğrisidir.
Sonuç: Sabırlı Olmak Daha İyi
Phillips eğrisindeki kırmızı noktalar COVID enflasyonunu, siyah noktalar İran ile savaşı, mavi noktalar ise diğer her şeyi temsil ediyor. Mavi noktaların arasından hayali bir çizgi çizerseniz, eğrinin gerçekten düz olduğunu görürsünüz; bu da enflasyonu biraz olsun düşürmek için işsizliği devasa oranda artırmanız gerektiği anlamına gelir. Mevcut Fed yönetimi bunu göze alamaz. Bu da konuştuğumuz faiz artırımlarının, Fed'in faydalı olduğunu göstermek için yapılan birer performans olduğu anlamına gelir.
Eğer yüksek enflasyon Hürmüz Boğazı ve petrol ile ilgiliyse, 75 baz puanlık bir artış bu konuda hiçbir şeyi çözmeyecektir.
Duyduğum bir argüman, bazı faiz artırımlarının beklentileri çıpalamaya yardımcı olabileceği yönünde, ancak bunun bir 'aynalı oda' argümanı olduğunu düşünüyorum. Aşağıdaki grafikte görüldüğü gibi, beklentiler büyük ölçüde gerçekleşen enflasyona göre şekilleniyor; bu nedenle petrol şoku çekirdek PCE enflasyonundan çıktığında beklentilerin de düşmesi muhtemeldir.
Özetle, piyasaların fiyatladığı gelecek yılın sonuna kadar üç adet 25 baz puanlık faiz artırımı için analitik temel zayıftır. Eğer yüksek enflasyon Hürmüz Boğazı ve petrol ile ilgiliyse, 75 baz puanlık bir artış bu konuda hiçbir şeyi çözmeyecektir. Eğer sorun temel enflasyon hızının yükselmesi ise, 75 baz puan bu durumu kontrol altına almak için çok çekingen bir adımdır. Benim görüşüme göre, petrol şokunun geçmesini beklemek ve ardından temel enflasyonun nerede dengelendiğini görmek daha iyi olacaktır. Aralık ayında 25 baz puanlık bir artış kaçınılmaz olsa da, daha büyük bir artış gerçekleşmeyecektir. Eğer bir şey yapmanız gerekiyorsa, yavaş gitmek en iyisidir.
