Yoğun Bir Hafta ve Piyasaların Genel Görünümü
Teknoloji sektöründen yaşanan çıkış geçtiğimiz hafta da hız kesmeden devam etti. Şimdi ise Pazartesi günü Apple ile başlayan, Salı günü ara seçimlerle süren ve Cuma günkü istihdam raporuyla zirve yapacak olan son derece yoğun bir hafta, daralan gamma seviyeleri ve satış tetikçilerine yaklaşan emtia ticaret danışmanları (CTA) eşliğinde piyasaları test ediyor.
Pazartesi günü Apple ile başlayan, Salı günü ara seçimlerle süren ve Cuma günkü istihdam raporuyla zirve yapacak olan son derece yoğun bir hafta piyasaları test ediyor.
Önümüzde son derece yoğun bir veri ajandası bulunuyor. Haftanın her seansında dikkat çekici ekonomik raporlar alırken; Apple ve AMD dahil olmak üzere yeni bilanço açıklamaları takip edilecek, Fed yetkilileri konuşmalarına geri dönecek, ABD Hazine Bakanlığı uzun süredir beklenen üç aylık borçlanma (refunding) duyurusunu yapacak ve elbette Salı günü ABD ara seçimleri gerçekleştirilecek. Umuyoruz ki saatlerin geri alınmasıyla birlikte tüm zamanların Doğu Saati'ne (EST) göre ayarlandığının farkındasınızdır.
ABD ekonomik raporlarının zirvesinde Cuma günü açıklanacak istihdam durumu raporu yer alıyor. Bloomberg anket konsensüsü, tarım dışı istihdamda 65 bin kişilik bir artış yaşanacağı ve işsizlik oranının %4.2 seviyesinde sabit kalacağı yönünde.
Ekonomik Veri Takvimi ve Fed Konuşmaları
Ekim ayına ilişkin diğer önemli veriler arasında ISM imalat ve hizmet anketleri, nihai S&P Global PMI verileri, ADP istihdam raporu ve araç satışları bulunuyor. Eylül ayına ait raporlar arasında ise JOLTS açık iş pozisyonları, dış ticaret dengesi, fabrika siparişleri ve inşaat harcamaları yer alıyor. Ayrıca üçüncü çeyrek verimlilik ve birim işgücü maliyetleri, öncü Kasım ayı Michigan Üniversitesi tüketici güven endeksi ile olağan haftalık raporlar (konut kredisi başvuruları, işsizlik maaşı başvuruları vb.) takip edilecek; aylık ADP raporunun yayımlanacak olması nedeniyle bu hafta ayrıca haftalık ADP raporu verilmeyecek.
Fed yetkilileri, geçen hafta gerçekleştirilen toplantının ardından tam kadro olarak konuşmalarına geri dönüyor.
Fed yetkilileri, geçen hafta gerçekleştirilen toplantının ardından tam kadro olarak konuşmalarına geri dönüyor. Chicago Fed Başkanı Austan Goolsbee (oy hakkı yok) Pazartesi günü konuşurken; Cleveland Fed Başkanı Beth Hammack (oy hakkı var), Richmond Fed Başkanı Thomas Barkin (oy hakkı yok) ve Dallas Fed Başkanı Lorie Logan (oy hakkı var) Perşembe günü konuşma yapacak. New York Fed Başkanı John Williams (kritik bir ses olan kalıcı oy hakkına sahip isim), St. Louis Fed Başkanı Alberto Musalem (oy hakkı yok) ve Fed'in Denetlemeden Sorumlu Başkan Yardımcısı Michelle Bowman ise Cuma günü kürsüye çıkacak. Fed ayrıca Pazartesi günü Kıdemli Kredi Memuru Görüş Anketi'ni (SLOOS) yayımlayacak.
Bir yıldan uzun vadeli Hazine ihalesi bulunmuyor ancak bundan daha da önemlisi, Hazine Bakanlığı Çarşamba günü üç aylık borçlanma duyurusunu yapacak. Pazartesi günkü borçlanma tahminleri ise gereken toplam miktar hakkında ön bilgi verecek. Hazine danışma komitesine gönderilen anket formu bunu doğrudan doğrulamasa da, daha uzun vadeli ihale büyüklüklerinde indirime gidilebileceğine dair spekülasyonlar oldukça yüksek.
Salı Günü Gerçekleşecek Ara Seçimler ve Siyasi Beklentiler
Ve tabi ki Salı günü ara seçimler var. Goldman Sachs masasının notlarına göre Kalshi platformu, Demokratların her iki kanadı da kazanması (sweep) olasılığını %69 olarak fiyatlıyor (her ne kadar Kalshi, yeni tamamlanan Brezilya Devlet Başkanlığı seçimlerinde de Bolsonaro'nun zaferi için %80 ihtimal fiyatlamış olsa da). Bank of America (BofA), yasama faaliyetlerinin kapsamının sınırlı olması nedeniyle sonucun '2028 yılına kadar ekonomik görünümümüzü anlamlı bir şekilde değiştirmesini' bekliyor. Bankanın temel senaryosu, Demokratların Temsilciler Meclisi'ni ele geçirmesi ve Cumhuriyetçilerin Senato'yu elinde tutması yönünde; bu da siyasi tıkanıklık (gridlock) anlamına geliyor ve hisse senetlerinin Kongre'nin bölünmüş olduğu dönemlerde genellikle başarılı bir performans sergilediğine dikkat çekiliyor.
Cumhuriyetçilerin her iki kanadı da kazanması büyüme açısından en net yukarı yönlü riski oluşturuyor.
BofA analistlerine göre Cumhuriyetçilerin her iki kanadı da kazanması büyüme açısından en net yukarı yönlü riski oluştururken, Demokratların her iki kanadı da kazanması temel olarak (Fed dahil) atamalar üzerinde kontrol sağlıyor ve en büyük aşağı yönlü risk ise çoğunlukla eyalet ve yerel düzeydeki veri merkezi düzenlemeleri olarak öne çıkıyor. Bütçe açıkları hangi senaryo gerçekleşirse gerçekleşsin GSYİH'nin yaklaşık %6'sı seviyesinde kalmaya devam ediyor. Temsilciler Meclisi ayrıca hükümete 11 Aralık'a kadar finansman sağlayacak bir geçici bütçe tasarısını (continuing resolution) onayladı, bu nedenle bu ay federal hükümetin kapanma riski bulunmuyor ve topal ördek (lame duck) oturumu sırasında borç limitinin ertelenebileceğine dair spekülasyonlar konuşuluyor.
Bu arada, üçüncü çeyrek bilanço sezonu S&P 500 bileşenlerinden 143 şirketin rapor açıklamasıyla devam ediyor (BofA'ya göre endeks kazançlarının %18'i), bunlardan 20'sinin piyasa değeri 100 milyar doların üzerinde bulunuyor.
Bilanço Takvimi ve Küresel Piyasa Gelişmeleri
Pazartesi günü Apple (AAPL), Palantir (PLTR), Vertex Pharmaceuticals (VRTX), Progressive (PGR) ve Marriott (MAR) bilançolarını duyuracak. Salı günü AMD (AMD), Amgen (AMGN), Arista Networks (ANET), Pfizer (PFE), Eaton (ETN), Marathon Petroleum (MPC) ve Booking Holdings (BKNG) finansal sonuçlarını açıklayacak. Çarşamba günü Qualcomm (QCOM), McDonald's (MCD), Uber (UBER), CVS Health (CVS) ve McKesson (MCK) listede yer alıyor. Perşembe günü ise ConocoPhillips (COP), Parker Hannifin (PH) ve Southern Co. (SO) bilançoları takip edilecek.
Avrupa'da merkez bankası kararları beklenirken, Asya'da Çin'deki PMI verileri ve Japonya'daki ücret artışları dikkat çekiyor.
Berkshire Hathaway (BRK.B) normal şartlarda bu dönemde bilançosunu açıklıyor ancak henüz kesinleşmiş bir tarih paylaşmadı. S&P 500 dışında Novo Nordisk (NVO), Arm Holdings (ARM), Sony (SONY), Toyota (TM) ve Cloudflare (NET) gibi devler de finansal sonuçlarını bildirecek. Goldman Sachs, bu hafta S&P 500 piyasa değerinin %21'ini temsil eden 143 şirketin bilanço açıklayacağını, bunların arasında Kamu Hizmetleri sektörünün neredeyse yarısının (%46) ve Bilgi Teknolojileri sektörünün %29'unun bulunduğunu belirtiyor.
Deutsche Bank'ın derlediği ABD dışı küresel piyasa öne çıkanlarına göre; Avrupa'da İngiltere, Norveç ve İsveç'te merkez bankası kararları beklenirken, Almanya'da bir dizi ekonomik aktivite göstergesi yayımlanacak. Asya'da ise Çin'deki PMI verileri ve Japonya'daki ücret artışları dikkat çekiyor. İngiltere ekonomistleri Para Politikası Kurulu'nun (MPC) Banka Faiz Oranı'nı %4'e yükselterek 2023'ten bu yana ilk faiz artırımını gerçekleştirmesini bekliyor.
Ekonomi Beklentileri Aşmaya Devam Ediyor
Öncelikle ekonomiye baktığımızda, İran çatışmasının başlangıcından bu yana (ve daha uzun vadeli olarak son beş yılın neredeyse tamamında, pandemiden bu yana resesyon olasılığını hiçbir zaman %40'ın üzerine çıkarrmadım) giriş bölümüm aynı kalmıştır: 'Tüketicilerin inanılmaz direnci (artan gelirler yerine son yıllarda servette yaşanan devasa artışlar sayesinde desteklenen) ve yapay zeka harcamaları sayesinde çeşitli fırtınaları olağanüstü bir başarıyla atlattığını görmeye devam ediyoruz... son veriler istikrarlı (ve belki de ivme kazanan) ancak aynı zamanda enflasyonu körükleyen bir ekonomiye işaret ediyor.'
Ekonomimiz, dirençli tüketici harcamaları ve yapay zeka yatırımları sayesinde fırtınaları olağanüstü bir başarıyla atlatmaya devam ediyor.
Geçtiğimiz hafta yoğun bir veri akışına sahne oldu ve veriler genel olarak bu tabloyla tutarlılık gösterdi: Üçüncü çeyrek GSYİH'si yıllıklandırılmış bazda %3.37 oranında büyüme kaydederek 2025'in üçüncü çeyreğinden bu yana en hızlı artışını gerçekleştirdi ve güçlü tüketici ile ekipman harcamaları sayesinde %3.2'lik konsensüs beklentisinin üzerine çıktı.
Eylüç ayı çekirdek PCE (kişisel tüketim harcamaları) fiyatları %0.3 (yuvarlanmamış bazda %0.317) artarak Şubat ayından bu yana en yüksek aylık artışını kaydetti ve yıllık oranı beklentiler dahilinde %3.12 seviyesine taşıdı. Bu durum, enflasyona göre arındırıldığında yatay seyreden reel tüketici harcamaları ile Nisan ayından bu yana en sert düşüşü yaşayan gelirler üzerinde baskı yarattı.
Büyüme Verileri ve Yapay Zeka Etkisi
Verilerin beklentilerden daha iyi gelmeye devam etmesiyle birlikte Citi ABD Sürpriz Endeksi Cuma günü 52.4 puanlık değere ulaşarak 24 Temmuz'dan bu yana en yüksek seviyesine yükseldi (bir önceki hafta 44.4 seviyesindeydi). Üçüncü çeyrek GSYİH büyümesi %3.37 olarak gerçekleşirken, Goldman Sachs'ın tahmin modeli en yakın tahmini yapan model oldu.
Reel işletme yatırımları yıllıklandırılmış %12.7 oranında artış kaydetti; bu oran resesyon sonrası dönemler hariç son 20 yılın en hızlısı.
JPMorgan ve Morgan Stanley, üçüncü çeyrekteki güçlü büyümenin ne kadarının yapay zekadan ve şaşırtıcı derecede dirençli tüketici harcamalarından kaynaklandığını özellikle vurguladı. Reel işletme yatırımları yıllıklandırılmış %12.7 oranında artış kaydetti; JPMorgan bu oranın resesyon sonrası toparlanma dönemleri hariç son 20 yılın en hızlısı olduğunu belirtirken, ekipman yatırımlarındaki %20.9'luk sıçramanın (bilgi işlem ekipmanları %37.3 arttı, Morgan Stanley verisi) buna öncülük ettiğini kaydetti. Morgan Stanley ayrıca veri merkezlerine yapılan harcamaların %127 oranında arttığına dikkat çekti.
Bununla birlikte kazançlar ikinci çeyreğe kıyasla daha dar bir alana yayıldı. JPMorgan, teknoloji dışı yatırımların ekipman harcamalarındaki %21'lik artışa sadece 1.6 puanlık katkı sağladığını tahmin ediyor (önceki çeyrekte bu katkı 8.2 puandı). JPMorgan ekonomisti Feroli, ekonomistler tarafından sıkça dile getirilen bir gerçeğe de dikkat çekiyor: Harcamaların önemli bir kısmının ithalata dayalı olması GSYİH üzerindeki net etkiyi sınırlıyor.
Tüketici Eğilimleri ve Tasarruf Oranları
Reel tüketim üst üste ikinci çeyrekte de %3.8'lik bir hızla büyüdü, ancak reel gelir artışının ılımlı kalması nedeniyle tasarruf oranı Eylül ayında %3.8'e geriledi. Morgan Stanley ekonomisti Gapen duruma ilişkin şu değerlendirmeyi yapıyor: 'Hanehalkı harcamaları gelirlerden daha hızlı artıyor; bu da tüketicinin tasarruflarını daha da eriterek son iki çeyrekteki büyüme hızını süresiz olarak sürdüremeyeceğini gösteriyor.'
Hanehalkı harcamaları gelirlerden daha hızlı artıyor; bu da tüketicinin tasarruflarını daha da eriterek son iki çeyrekteki büyüme hızını sürdüremeyeceğini gösteriyor.
Eylül ayında reel harcamalar %2.5 artarken, reel atfedilebilir gelir yıllık bazda sadece %1.0 oranında artış gösterdi. Bu durum Nisan ayından bu yana en geniş makası oluştururken, tasarruf oranı da Ekim 2022'den bu yana en düşük seviyesine geriledi.
Morgan Stanley gibi JPMorgan da dördüncü çeyrekte büyümenin yavaşlayarak %1.75'e gerilemesini bekliyor; Eylül ayında reel tüketimin yatay seyrettiğini ve Chase kredi kartı verilerinin Ekim ayı perakende harcamalarının zayıf kaldığına işaret ettiğini belirtiyor. Bu tablo, Atlanta Fed'in yüksek açılış yapan GDPNow modeli ve daha güçlü gelen BofA kart verileriyle tezat oluşturuyor.
Fed'in Kararı ve Şahin Duruş Tartışmaları
Açık Piyasa Komitesi (FOMC) faiz oranlarını 10'a karşı 2 oyla %3.75 - %4.00 aralığında sabit tuttu. Vali Lisa Cook ve Cleveland Fed Başkanı Beth Hammack faiz artışı yönünde oy kullanarak karara şerh koydu. Komite, Aralık ayı için net bir sinyal vermezken, 'daha fazla bilginin birikmesinin, komitenin enflasyonun zamanında %2 hedefine dönmesini sağlayacak uygun politika duruşunu belirlemesine yardımcı olacağını' belirtti.
FOMC faiz oranlarını %3.75 - %4.00 aralığında sabit tuttu; Vali Lisa Cook ve Beth Hammack faiz artışı yönünde oy kullandı.
Cuma günkü konuşmacılar şahin bir tüy sergilese de, bu isimler zaten toplantı öncesinde de en şahin kanatta yer alan kişilerdi; bu da güç dengesinin çekirdek Fed yönetiminde kaldığını gösteriyor. Her ne kadar Cook'un muhalefetiyle bir üye kaybedilmiş olsa da; Vali Warsh, Vali Jefferson, Başkan Powell, Vali Waller, Vali Bowman ve New York Fed Başkanı Williams (FOMC Başkan Yardımcısı) genel olarak aynı çizgide görünüyor.
Bu konuşmacılar arasında Dallas Fed Başkanı Logan, FOMC'nin en az iki faiz artışına daha ihtiyacı olduğunu belirtirken; St. Louis Fed Başkanı Musalem 'para politikasının ek olarak sıkılaştırılmasının kaçınılmaz olduğunu ve bunun yakın zamanda yapılması gerektiğini' ifade etti. Richmond Fed Başkanı Barkin ise WSJ'ye yaptığı açıklamada, Fed'in 'eğrinin çok da gerisinde olmadığını' belirterek 'kademeli bir yaklaşımın' mantıklı olduğunu dile getirdi.
Finansal Koşullar ve Piyasa Fiyatlamaları
Goldman Sachs Finansal Koşullar Endeksi, Warsh'ın daha sıkı koşullara ilişkin vurgusunu destekliyor. Hissedarlar hariç tutulduğunda endeks, en az Mart 2025'ten (Goldman'ın grafiğinin başlangıcı) bu yana en sıkı seviyesine Ekim ayında ulaştı. Her ne kadar tahvil getirilerinin gerilemesiyle birlikte bu sıkılık bir miktar gevşemiş olsa da, genel endeks geçen yılın seviyelerinin oldukça üzerinde seyretmeye devam ediyor.
Yapay zeka odaklı hisselerdeki devasa kazançların yarattığı servet etkisi, düşen gelirlere rağmen tüketici harcamalarını desteklemeye devam ediyor.
Yapay zekanın ekonomi için taşıdığı hayati önem (daha önce bahsedilen yatırımlar ve yapay zeka odaklı hisselerdeki devasa kazançların yarattığı servet etkisiyle düşen gelirlere rağmen tüketici harcamalarının desteklenmesi) göz önüne alındığında, Fed faiz artışı beklentileri geçen hafta yapay zeka hisseleriyle birlikte geriledi.
CME FedWatch verilerine göre Aralık ayında faiz artışı ihtimali %72'ye geriledi (bir önceki hafta %78, FOMC kararından hemen sonra ise %83 idi). Aralık 2027'ye kadar fiyatlanan toplam faiz artışı ise 58 baz puana (yaklaşık 2.3 faiz artışı) geriledi (bir önceki hafta 68 baz puan, FOMC sonrasında ise 74 baz puandı).
Ilımlı Sıkılaşma Döngülerinin Tarihsel Analizi
Goldman Sachs verilerine göre, tarihsel olarak sıkılaşma döngüleri bu kez beklenenden daha uzun ve büyük olmuştur ve ılımlı sıkılaşma döngülerinin tarihsel örnekleri sınırlıdır. 1997 ve 2015 yılları, Fed'in yalnızca bir kez faiz artırdığı dönemlerdi; 1999 yılı ise 175 baz puanlık sıkılaşma ile bir sonraki en küçük sıkılaşma döngüsüydü. Goldman, bu en küçük ve en kısa üç döngüyü (1997, 1999 ve 2015) 'ılımlı' sıkılaşma döngüleri olarak sınıflandırıyor.
Hisse senetleri tarihsel olarak ilk faiz artışından sonraki iki ay içinde dip seviyeyi görüp dört ay içinde toparlanma eğilimi göstermiştir.
Tarihsel medyanlara bakıldığında; hisse senetleri ilk faiz artışından sonraki iki ay içinde dip seviyeyi görüp dört ay içinde toparlanma eğilimi göstermiştir. 1994 ve 2022 yılları hariç her döngüde altı aylık getiriler yatay ila pozitif seyretmiş, 2022 hariç tüm döngülerde ise 12 aylık getiriler pozitif gerçekleşmiştir.
Şimdiye kadar işler yolunda gidiyor: S&P 500 endeksi, Cuma günkü düşüşe rağmen 16 Eylül'deki faiz artışı günkü kapanış seviyesine göre %0.4 oranında yukarıda seyrediyor. Ancak medyanlar, üç ılımlı döngü arasındaki büyük farklılıkları gizliyor ve mevcut döngü bunlardan hiçbirine tam olarak uymuyor.
Tahvil Piyasaları ve Hazine Borçlanma Beklentileri
Tahviller, Ekim ayında yapay zekanın karşısındaki en büyük yatırım aracı (anti-AI trade) olarak öne çıktı. 10 yıllık tahvil getirisi ay boyunca 35 baz puandan fazla düşerek İran çatışmasının başlangıcından bu yana ilk aylık düşüşünü ve Temmuz 2024'ten bu yana en büyük gerilemesini kaydetti.
10 yıllık tahvil getirisi ay boyunca 35 baz puandan fazla düşerek İran çatışmasının başlangıcından bu yana ilk aylık düşüşünü kaydetti.
2 yıllık tahvil haftayı %4.59 seviyesinden (haftalık bazda -9 baz puan), 10 yıllık tahvil %4.93'ten (-6 baz puan) ve 30 yıllık tahvil ise %5.31'den tamamladı. Böylece üç vade de Ağustos ayı başlarında belirlediğimiz bant aralıklarına (%4.75, %5.00 ve %5.75 üst sınırları) geri dönmüş oldu.
Goldman Sachs varlık tahsis ekibi, bu eğilimin devam edeceğini öngörüyor. Christian Mueller-Glissmann liderliğindeki ekip, 3 ve 12 aylık vadelerde ABD 10 yıllık Hazine tahvillerinde 'ağırlığı artır' (overweight) pozisyonunu koruyor. 10 yıllık tahvil getirisinin 3 ay içinde %4.72'ye, 6 ay içinde %4.62'ye ve 12 ay içinde %4.44'e gerilemesini bekliyorlar.
