S&P 500 Kâr Büyümesinde Yavaşlama Dönemi Başlıyor
Wall Street'in kurumsal kâr makinesi hâlâ etkileyici bir hızla çalışmaya devam ediyor, ancak Goldman Sachs yatırımcıların kâr büyümesi yavaşlarken, yapay zeka harcamaları olgunlaşmaya başlarken ve piyasa liderliği teknoloji devlerinden uzaklaşırken beklentilerini ayarlaması gerekebileceği konusunda uyarıda bulunuyor.
Kurumsal karlar olağanüstü derecede güçlü kalmaya devam ediyor, ancak hisse senetlerini yukarı taşıyan ivme sona eriyor.
Goldman Sachs stratejisti Ben Snider ve ekibi, 30 Ekim tarihli araştırma raporunda, üçüncü çeyrek bilanço sonuçlarının hisse senedi yatırımcıları için giderek büyüyen bir zorluğun altını çizdiğini belirtti: Kurumsal karlar olağanüstü derecede güçlü kalmaya devam ediyor, ancak hisse senetlerini yukarı taşıyan ivme sona eriyor.
S&P 500 (SP500) şirketlerinin %60'ının sonuçlarını açıklamış olmasıyla birlikte, hisse başına karlar bir önceki yıla göre %33 artış yolunda ilerliyor. Bu oran, ikinci çeyreğin büyüme hızıyla eşleşiyor ve ekonomik resesyon sonrası toparlanmalar hariç tutulduğunda son onlarca yıldaki en güçlü performanslardan birini temsil ediyor.
Yine de Goldman Sachs, bu ivmenin önemli ölçüde yavaşlamasını bekliyor.
Tek seferlik kalemler hariç tutulduğunda, kurum 2026 yılında S&P 500 (SP500) kâr büyümesinin yaklaşık %30 olacağını, 2027 yılında ise yaklaşık %18'e gerileyeceğini öngörüyor.
Bu yavaşlama mutlaka yaklaşan bir ayı piyasasına işaret etmiyor. Goldman Sachs, iyileşen kâr görünümü desteğiyle S&P 500'ün 2026 yılında dördüncü üst üste çift haneli getiriyi sunmasını bekliyor.
Daha büyük soru ise, özellikle piyasaya hakim olan teknoloji şirketleri arasında yatırımcıların halihazırda çok fazla iyi haberi fiyatlayıp fiyatlamadığıdır.
Güçlü Karlar ve Yükselen Çıta
Kurumsal Amerika, Wall Street'in kâr beklentilerini aşmaya devam ediyor, ancak bu sürprizlerin büyüklüğü azalıyor.
S&P 500 (SP500) şirketlerinin yaklaşık %60'ı, tarihsel ortalama olan %50'ye kıyasla, konsensüs tahminlerini bir standart sapmadan fazla aşan kazançlar bildirdi. Ancak bu rakam, önceki dört çeyrekte kaydedilen %64'lük ortalamanın altında kalıyor.
Medyan S&P 500 şirketi, ikinci çeyrekteki %14'ten düşüşle %12'lik bir kâr büyümesi bildiriyor, ancak bu oran hâlâ 10 yıllık medyan olan %8'in oldukça üzerinde seyrediyor.
Kâr marjları rekor seviyelere ulaşırken bile gelir büyümesi de yavaşladı.
Teknoloji ve iletişim sektörleri, üçüncü çeyrekteki toplam S&P 500 kâr büyümesinin %60'ından fazlasını oluşturarak kâr genişlemesinin temel motorları olmaya devam ediyor. Enerji ise %20'lik bir katkı sağladı.
Sektörler arasındaki farklar oldukça çarpıcı. Enerji şirketleri %138'lik toplam kâr büyümesi bildirirken, onu %67 ile bilgi teknolojileri, %46 ile iletişim hizmetleri ve %39 ile hammadde sektörü takip ediyor.
Temel tüketim malları şirketleri ise yalnızca %2'lik bir kâr büyümesi sunuyor.
Analistler önümüzdeki yıla ilişkin tahminlerini yükseltmeye devam ediyor; bilanço sezonunun başlamasından bu yana 2027 yılı konsensüs S&P 500 kâr tahminleri %2 oranında arttı.
Bununla birlikte, bu yukarı yönlü revizyonların kapsamı daralıyor. Pozitif kâr revizyonları, S&P 500 (SP500) sektörlerinin yalnızca yaklaşık yarısında negatif revizyonları geride bırakıyor.
Enerji fiyatları dahil olmak üzere artan girdi maliyetleri de analistlerin birçok şirket için kâr marjı tahminlerini düşürmesine neden oluyor.
Bu durum yatırımcılar için başka bir zorluk yaratıyor: Şirketler, bu satışları piyasaların beklediği kâr büyümesine dönüştüremeden daha yüksek gelirler elde etmeye devam edebilir.
Yapay Zeka Harcamaları Hız Kesiyor, Zirveye Yaklaşıyor
Muhtemelen en önemli bulgu, yapay zeka endüstrisini destekleyen devasa sermaye harcamalarıyla ilgilidir.
Goldman Sachs, büyük ölçekli bulut (hyperscale) teknolojisi şirketlerinin 2026 yılında sermaye harcamalarına yaklaşık 800 milyar dolar harcayacağını ve bunun bir önceki yılın toplamını neredeyse iki katına çıkaracağını tahmin ediyor.
Harcamaların 2027 yılında %44 daha artarak yaklaşık 1,2 trilyon dolara tırmanması öngörülüyor.
Bu rakamlar, yapay zeka altyapı patlamasının henüz bitmediğini gösteriyor. Ancak büyüme oranının hatırı sayılır ölçüde yavaşlaması bekleniyor ve Wall Street harcama tahminlerini yükseltmeyi büyük ölçüde durdurmuş durumda.
Büyük teknoloji şirketlerinin duyurularının sermaye harcaması beklentilerini defalarca yukarı çektiği önceki bilanço sezonlarının aksine, son sonuçların ardından tahminler nispeten istikrarlı kaldı.
Yarı iletken üreticileri, enerji tedarikçileri ve yapay zeka altyapısını destekleyen diğer şirketler için bu ayrım önemli sonuçlar doğurabilir.
Goldman Sachs, yapay zeka altyapı şirketleri arasındaki kâr büyümesinin üçüncü çeyrekte yaklaşık %80'e ulaşacağını, bunun S&P 500'ün geri kalanı için geçerli olan %15'lik büyüme oranının beş katından fazla olduğunu tahmin ediyor.
Konsensüs tahminleri, bu büyümenin 2027'nin sonuna kadar yaklaşık %40'a yavaşlayacağını gösteriyor.
Her ne kadar %40'lık kâr büyümesi çoğu tarihsel standartlara göre olağanüstü kalmaya devam edecek olsa da, artan talebe ve sık yapılan yukarı yönlü kâr revizyonlarına alışkın yatırımcılar o kadar da hevesli olmayabilir.
Endişe mutlaka yapay zeka altyapı harcamalarının düşeceği yönünde değil. Daha ziyade, şirketler hisse senedi değerlemelerine gömülü olağanüstü büyüme oranlarını korumakta zorlanabilirler.
Bulut Geliri Büyümesi Umut Veriyor, Nakit Akışı Baskı Altında
Yapay zeka altyapısı inşa etmenin devasa maliyeti, bunu finanse eden şirketlerin finansal tablolarında da görünmeye başladı.
Goldman Sachs, büyük bulut sağlayıcılarının üçüncü çeyrekte toplu olarak negatif serbest nakit akışı ürettiğini tespit etti.
Amazon (AMZN), Alphabet (GOOG/GOOGL), Meta Platforms (META), Microsoft (MSFT) ve Oracle (ORCL)'dan oluşan grup, yaklaşık 31 milyar dolarlık negatif serbest nakit akışı kaydetti.
Sermaye harcamaları, birleşik faaliyet nakit akışlarını aşacak kadar büyüdü.
Analistler, grubun serbest nakit akışının 2028'de pozitif bölgeye dönmeden önce 2027'de daha da kötüleşmesini bekliyor.
Bu gelişme, özellikle sermaye harcamaları ürettiği gelirlerden daha hızlı büyümeye devam ederse, yapay zeka endüstrisinin devasa yatırımlarının finansal getirileri hakkında soru işaretleri uyandırıyor.
Yatırımcılar için serbest nakit akışı, yapay zeka patlamasının sürdürülebilir ekonomik değer yaratıp yaratmadığının giderek daha önemli bir ölçüsü haline gelebilir.
Bu endişelere rağmen Goldman Sachs, yapay zeka yatırımlarının anlamlı ticari getiriler üretmeye başladığına dair cesaret verici işaretler tespit etti.
Amazon (AMZN), Alphabet (GOOG/GOOGL) ve Microsoft (MSFT) için birleşik bulut geliri büyümesi, üçüncü çeyrekte yıllık bazda ikinci çeyrekteki %48'den %54'e hızlandı.
Bu hızlanma, bulut bilişim ve yapay zeka ile ilgili hizmetlere olan talebin güçlü kaldığını gösteriyor. Bulut sağlayıcıları ayrıca, gelecekteki büyümeyi destekleyebilecek sözleşmeli işleri yansıtan önemli gelir birikimleri (backlog) biriktirdiler.
Ancak birikim büyümesi ikinci çeyreğe göre mütevazı bir şekilde yavaşladı. Ve güçlü operasyonel performans, borsa performansına her zaman yansımadı.
Goldman Sachs, bilanço raporları öncesinde yüksek yatırımcı beklentilerinin ve konsantre hedge fon pozisyonlarının teknoloji hisseleri için olağanüstü zorlu bir ortam yarattığını kaydetti.
Yatırımcılar daha iyisini beklediğinde etkileyici sonuçlar bile hayal kırıklığı yaratabilir.
Rapor ayrıca, arama trafiği ve diğer dijital hizmetler üzerindeki potansiyel baskı dahil olmak üzere, köklü teknoloji işletmeleri için yapay zekanın yarattığı yeni riske dikkat çekiyor.
Goldman Sachs analistleri, hayal kırıklığı yaratan Alphabet arama gelirini ve Reddit'e yönelen arama referans trafiğindeki düşüşü değişen rekabet ortamının örnekleri olarak gösterdi.
Bunun anlamı, yapay zekanın mevcut iş modellerini tehdit ederken aynı zamanda devasa yeni gelir fırsatları yaratabileceğidir.
Piyasa Liderliği Yapay Zekanın Ötesine Genişliyor
Raporun en çarpıcı bulgularından biri, manşet S&P 500 (SP500) endeksi gerilese bile borsa yüzeyinin altında daha sağlıklı hale gelmesidir.
Üçüncü çeyrek bilanço sezonu başladığından bu yana S&P 500 (SP500) şirketlerinin yaklaşık %70'i pozitif getiriler üretti. Ancak bu şirketler endeksin piyasa değerinin yalnızca yaklaşık yarısını temsil ediyor.
S&P 500 (SP500) bu dönemde %3 düşerken, yapay zeka ile ilgili şirketler hariç tutulduğunda endeks %5 tırmandı.
Goldman Sachs bu değişimi eş zamanlı bir 'yakalama' ve 'aşağı çekilme' olarak tanımlıyor. Teknoloji öncülüğündeki rallinin gerisinde kalan hisseler yükselirken, piyasanın en büyük yapay zeka bağlantılı şirketlerinden bazıları geri çekiliyor.
Bu rotasyon, yatırımcıların kıdemli bilanço sürprizlerini nasıl ödüllendirdiğinde de açıkça görülüyor.
Kâr beklentilerini aşan medyan şirket, takip eden işlem gününde S&P 500'ü (SP500) yaklaşık 1,5 yüzde puan geride bırakarak tarihsel standartlara göre olağanüstü güçlü bir tepki verdi.
Ancak ödüller sektöre göre büyük ölçüde değişiklik gösterdi.
Kâr tahminlerini aşan endüstriyel şirketler (XLI) endeksi medyan %3,71 yüzde puan geride bırakırken, isteğe bağlı tüketim malları şirketleri %3,26 puan geride bıraktı.
Hammadde şirketleri (XLB) de %2,04 yüzde puanlık medyan aşırı getiri kaydederek bundan faydalandı. Buna karşılık teknoloji şirketleri, bilanço sürprizlerinin ardından S&P 500'ün 0,60 yüzde puan gerisinde kaldı.
İletişim hizmetleri (XLC) şirketleri ise %4,19 yüzde puanlık düşük performansla çok daha kötü bir tablo çizdi.
Bu ayrışma, yatırımcıların teknoloji sektörü dışındaki kâr iyileştirmelerini ödüllendirmeye giderek daha istekli olduğunu, aynı zamanda piyasayı daha önce yukarı taşıyan şirketlerden daha fazlasını talep ettiğini gösteriyor.
Yatırımcıların Sonraki Aşamada Takip Etmesi Gerekenler
Rapor, yatırımcıların şirketlerin üç aylık beklentileri aşıp aşmadığına odaklanmak yerine, kâr revizyonlarının seyrine, kâr marjlarına ve yapay zeka altyapı harcamalarına özellikle dikkat etmesi gerektiğini öne sürüyor.
Enerji fiyatlarının ve faiz oranlarının görünümü de teknoloji dışı hisse senetlerindeki rallinin devam edip edemeyeceğini belirlemede önemli olacaktır.
Artan enerji maliyetleri kurumsal marjları baskılayabilirken, daha yüksek faiz oranları değerlemeleri zayıflatabilir ve ekonomik olarak hassas şirketlerin son kazançlarını sürdürmesini zorlaştırabilir.
Yapay zeka ile ilgili hisse senetleri için temel sorun, sürekli gelir büyümesinin devasa sermaye harcamalarını ve talepkar değerlemeleri haklı çıkarıp çıkaramayacağı olabilir.
Daha geniş piyasa ise, kâr büyümesinin sektörler arasında daha eşit bir şekilde yayılması ve nispeten küçük bir teknoloji grubu onuruna bağımlılığı azaltması durumunda bundan fayda sağlayabilir.
Goldman Sachs'ın bulguları, kâr döngüsünün farklı bir aşamasına giren bir piyasaya işaret ediyor. Kurumsal karlar güçlü kalmaya devam ediyor, yapay zeka yatırımları tarihi ölçekte devam ediyor ve analistler tahminlerini yükseltmeye devam ediyor.
Ancak hızlanan büyümenin ve yinelenen pozitif sürprizlerin en büyük teknoloji hisselerini güvenilir bir şekilde yukarı taşıdığı dönemin sonuna yaklaşılıyor olabilir. Yatırımcılar için güçlü büyüme ile hızlanan büyüme arasındaki ayrım giderek daha önemli hale gelebilir.
